Познавате усещането. Индексът S&P 500 чупи рекорд след рекорд, телевизиите говорят за „исторически бум на Уолстрийт", пенсионните фондове на американците набъбват. А в същото време реалните заплати на обикновените работници едва помръдват от десетилетия.
Съвпадение? Не, казват икономистите от три от най-престижните университета в САЩ. Връзката между двете е пряка, измерима — и доста неудобна. Най-просто казано: голяма част от парите, които борсата „създаде" през последните 35 години, не са нови пари от растяща икономика. Те са пари, които преди са отивали за заплати, а сега отиват за акционерите.
Изследването, което преобърна представите
През 2019 г. трима икономисти — Даниел Грийнуолд (MIT), Мартин Летау (Бъркли) и Сидни Лъдвигсън (Нюйоркския университет) — публикуват труд с красноречивото заглавие „How the Wealth Was Won" („Как бе спечелено богатството"). По-късно той излиза в Journal of Finance — едно от най-авторитетните научни списания по финанси в света.
Сметката им е следната. Между 1989 и 2017 г. американските компании създават около 34 трилиона долара ново борсово богатство. Откъде идва то? Отговорът на авторите: 54% от ръста на борсата се дължи на преразпределение на доходите от производството — от труда към акционерите. Не на иновации, не на по-висока производителност, не на икономически растеж. А на това, че от общата „баница" на икономиката все по-голямо парче отива за печалби и все по-малко — за заплати.
Механизмът е прост и огледален: когато делът на труда в добавената стойност на корпоративния сектор пада, делът на печалбата след данъци расте. А цената на една акция е именно очакваните бъдещи печалби. В интервю за Бъркли проф. Летау го формулира директно: в дългосрочен план движението на стойността на акциите идва основно от прехвърляне на богатство от труда към капитала.
А обратното? Златните години на работника = скромни години за борсата
Тук идва може би най-интересната част — защото изследването отговаря и на обратния въпрос.
Авторите разделят следвоенната история на САЩ на две епохи. Между 1952 и 1988 г. — ерата на силните профсъюзи, растящите реални заплати и „американската мечта" на един доход за цяло семейство — борсата създава по-малко от половината от богатството на следващия период. Но тогава двигателят е истинският: икономическият растеж, а не преразпределението.
С други думи: когато работниците са получавали растящ дял от баницата, борсата е растяла по-скромно — но „честно", заедно с икономиката. Когато делът на труда тръгва надолу след 80-те години, борсата се откъсва от реалната икономика и полита. Авторите наричат това „разширяваща се пропаст" между пазара и икономиката, която го храни.
Не е само в Америка. И не е само заплатите
Скептикът ще каже: едно изследване не е доказателство. Само че то не е едно.
През 2022 г. Дмитрий Кувшинов и Каспар Цимерман публикуват в Journal of Financial Economics изследването „The Big Bang", което проследява борсите на 17 развити икономики от 1870 г. насам — 146 години данни. Изводът: повече от век пазарната капитализация расте в крак с БВП. После, през 80-те и 90-те, съотношението капитализация/БВП внезапно се утроява и остава високо. Ключовият двигател на този структурен пробив? Изместване на печалбите към листнатите на борсата компании — техният дял и в БВП, и в общия капиталов доход се удвоява до най-високото ниво за целия период.
Има и трето парче от пъзела — този път от самия Федерален резерв. През 2023 г. икономистът на Фед Майкъл Смолянски публикува труда „End of an Era", в който показва, че над 40% от реалния ръст на корпоративните печалби в САЩ между 1989 и 2019 г. се обяснява чисто механично с падащите лихви и падащите корпоративни данъци. А спадът на безрисковите лихви сам по себе си обяснява цялото разширяване на съотношението цена/печалба. Тоест не просто „пазарни сили" — а конкретни политики в полза на капитала: по-ниски данъци върху печалбата и по-евтино финансиране.
Какво означава това за вас
Първо: когато чуете „борсата чупи рекорди", това вече не е синоним на „икономиката върви добре". През последните десетилетия двете са се разкачили — и разликата между тях е, най-грубо казано, делът на заплатите.
Второ: ето я и неудобната аритметика за инвеститорите. Ако икономическият растеж остане бавен, борсата може да повтори успехите си само ако делът на труда падне още — това е буквално сметката на Летау и колегите му. А печалбите вече трудно могат да разчитат на още по-ниски данъци и лихви, предупреждава Фед. Двата „допинга" на последните 35 години са на изчерпване.
Трето: това обяснява и защо неравенството расте толкова бързо. Акциите не са разпределени поравно — по данни от изследването, топ 5% от притежателите на акции държат 76% от стойността на целия пазар. Когато богатството се мести от заплати към акции, то се мести от многото към малцината.
Една важна уговорка. Тези изследвания са счетоводни декомпозиции и структурни модели, не контролиран експеримент. Те доказват, че ръстът на борсата е обясним с преразпределението към капитала — не че конкретен закон го е причинил. Най-близо до причинно-следствена връзка стига Смолянски с данъците и лихвите. Но съвпадението на три независими изследвания, три различни методологии и 146 години данни е трудно за пренебрегване.
В крайна сметка отговорът на въпроса от заглавието е едновременно прост и смущаващ. 34-те трилиона не са паднали от небето. Голяма част от тях са дошли от там, откъдето идват всички пари в една икономика — от труда на хората. Просто този път не са се върнали при тях.
Източници:
- Greenwald, Lettau, Ludvigson — „How the Wealth Was Won: Factor Shares as Market Fundamentals", NBER / Journal of Finance
- Интервю с проф. Мартин Летау, Berkeley Haas Newsroom
- Kuvshinov, Zimmermann — „The Big Bang: Stock Market Capitalization in the Long Run", Journal of Financial Economics, 2022
- Smolyansky — „End of an Era: The Coming Long-Run Slowdown in Corporate Profit Growth and Stock Returns", Federal Reserve Board, 2023
